암호화폐 거래소의 미래? 미국 주식시장에 힌트가 있다

[manyexp]

미국의 금융 전문 뉴스 사이트 <Business Insider>는 8월31일자 기사에서 Gemini와 Coinbase와 같은 암호화폐 거래소에서 코로케이션(Colocation) 서버 연결방식을 제공하기 시작했고, 점점 더 많은 거래소가 코로케이션을 제공할 것이라고 전했다. 또한 이 코로케이션 서버 연결방식은 고빈도매매 트레이딩(High Frequency Trading)회사와 같은 마켓메이커의 유입을 촉진하게 돼 거래소에 유동성(Liquidity)을 공급하게 될 것이라고 했다.


나는 이 기사가 매우 흥미롭다. 암호화폐 거래소가 앞으로 어떻게 진화해 나갈지에 대한 질문의 답에 대한 힌트를 미국 주식거래소들이 지난 20여년 간 겪어온 일련의 변화들을 살펴보면 얻을 수 있지 않을까 생각하기 때문이다.

이번 글에서는 미국 주식거래소에서 마켓메이커의 정의와 역할에 대해서 어느 정도 깊이 다뤄보려고 한다. 마켓메이커는 암호화폐 거래소에서 큰 이슈가 되고 있다. 대다수 암호화폐 거래소들이 스스로 마켓메이커 역할도 하고 있거나 외부에서 마켓메이커의 유입을 검토하고 있는 것으로 보이지만, 아직까지 이에 대한 논의가 본격적으로 이뤄지진 않았다. 또한 많은 사람들이 관심을 갖는 고빈도매매 트레이딩(High Frequency Trading)에 대해서 이번 글과 다음 글에 걸쳐 이야기를 해보도록 하겠다.

 

유동성 공급이 중요한 이유
먼저 유동성이란 무엇일까? 거래소에서 유동성이 풍부하다는 말은 현 시장가격에 영향을 미치지 않으면서 짧은 시간 안에 대규모의 매수와 매도가 가능하다는 것을 의미한다. 거래소의 유동성은 정말 과하면 과할수록 좋다고 한다. 거래소에서 유동성이 너무 많아서 걱정이라는 분을 나는 한 번도 본적이 없다. 참고로 유동성과 변동성은 전혀 다른 의미다. 주식시장에서의 변동성은 주식의 거래가격이 시간에 따라 얼마나 크게 변하는지를 보여주는 척도를 의미한다.

마켓메이커란 거래소에 유동성을 공급해주는 일을 하는 사람이나 회사를 의미한다. 마켓메이커의 역할은 거래소에 유동성을 공급해서 트레이더들이 매수와 매도를 원하는 시점에 원활하게 할 수 있는 환경을 구축해주는 것이다. 트레이더가 대규모의 트레이드를 언제든지 바로 할 수 있고, 대량매수를 해도 시장가격이 오르지 않고 대량매도를 해도 시장가격이 내려가지 않는 거래소가 있다면 그곳은 대규모 트레이드를 상시적으로 해야 하는 기관투자자들에게 유토피아일 것이다. 가령 어떤 기관투자자가 대량매수를 하면 초기 매수시점보다 점점 주식가격이 오르게 되기에 많은 물량의 주식을 한꺼번에 사게 되면 주어진 현금으로 살 수 있는 주식의 양이 초기 매수시점을 기준으로 예상한 양보다 적어지게 된다. 그에 비해 아무리 투자자가 많이 매수를 해도 거래소의 마켓메이커가 그 대량매수 주문의 충격을 다 흡수해서 주식가격에 일시적인 변동이 크지 않도록 해준다면 기관투자자 입장에서 매수물량을 예측할수 있기에 매수결정을 내리기가 훨씬 수월하다.

그렇다면 마켓메이커들은 구체적으로 어떤 시장참여 행위를 통해 거래소에 유동성을 공급하는가? 지금까지는 일반적인 주식시장의 이야기였지만 지금부터는 미국 주식거래소에 국한된 이야기를 하려고 한다. 즉 질문을 미국 주식거래소에서 마켓메이커들이 유동성을 공급하는 방식은 무엇인가로 바꾸도록 하겠다. 이 질문의 답을 위해서는 브로커와 딜러의 차이, 그리고 미국 주식거래소들에 대한 약간의 설명이 필요하다.

브로커는 두 고객사이에서 주식거래를 중개하고 수수료를 받는다. 브로커는 주식을 중개만 하기에 주식거래로 인한 손익이 발생하지 않는다. 딜러는 고객들과 직접 주식거래를 하면서 그 주식거래의 결과로 수익을 내면 그 수익은 딜러의 수익이고 손해가 나도 딜러의 손해다. 딜러의 고객이란 주식의 매수 혹은 매도를 원하는 트레이더를 말한다.

미국의 대표적인 주식거래소로 NYSE(New York Stock Exchange)와 NASDAQ(National Association of Securities Dealers Automated Quotations)이 있다. NYSE는 미국 TV에서 보면 미국인들이 종종 “나이지”라고 발음한다(알아두면 은근 유용하다). NYSE와 NASDAQ은 다른 메커니즘으로 거래가격을 형성하기에 다른 형태의 거래소로 분류한다. 거래가격이 형성된다는 것은 주식의 매수자와 매도자 간에 거래가격의 합의가 도출되는 것을 의미한다. NYSE는 마켓메이커가 미리 정해진 규칙에 따른 경매행위를 중재하는 것에 의해 거래가격이 형성되고, NASDAQ에서는 마켓메이커로 지정된 여러 딜러들이 bid/ask(매수/매도) 거래의 체결을 따내기 위해 경쟁을 하는 과정을 통해 거래가격이 형성된다. NYSE는 ‘Auction Market’이라고 하고 NASDAQ은 ‘Dealer Market’이라고 부른다

TV에서 NYSE의 트레이딩 플로어가 나오면 그곳에 파란 잠바를 입은 아저씨들이 많이 돌아다니는 것을 볼 수 있다. 이 분들이 바로 NYSE에서 경매를 진행해서 거래가격을 형성하는 NYSE의 마켓메이커들이다. NYSE에서는 이들을 스페셜리스트라고 부른다. NYSE는 트레이딩 플로어에서 휴먼 스페셜리스트들에게 휴먼 브로커들이 찾아가서 정말로 얼굴을 맞대고 커뮤니케이션을 하며 주식거래를 성사시킨다.

이에 반해서 NASDAQ에서는 여러 딜러들이 전자거래 시스템(Electronic Trading System)을 통해서 딜러들끼리 서로 경쟁을 하며 주식 거래가격을 형성한다. 즉 NASDAQ은 휴먼 딜러들과 휴먼 브로커들이 직접 만나는 플로어가 아예 없다. 만일 NASDAQ 트레이딩 플로어에서 일한다고 자기소개를 하는 사람을 만났다면 그건 마치 국정원 비밀요원으로 일하고 있다고 자기소개를 하는 사람만큼 이상한 사람을 만난 것이라고 보면 된다. 전자거래 시스템이 나오기 전에도 NASDAQ은 여전히 존재했는데, 그 시절 NASDAQ 딜러들은 전화를 사용해서 주식 거래가격을 형성했다. 그리고 이제 NASDAQ 마켓메이커는 마켓메이킹 알고리듬이 탑재된 컴퓨터 서버가 맡고 있다. NASDAQ의 전자거래 시스템에 휴먼 딜러가 통신망으로 접속해서 마우스를 클릭하고 있는 게 아니다. 그래서 나는 NASDAQ 마켓메이커를 ‘파란잠바 아재봇’이라고 설명하곤 한다.

NYSE의 스페셜리스트들은 NYSE의 직원으로서, 휴먼 브로커들이 고객들로부터 부여받은 매수/매도 주문을 정해진 경매방식에 따라 주식거래를 성사시켜주는 일을 하는 샐러리맨이다.

NASDAQ 딜러들은 NASDAQ에 등록을 한 사업자들이다. NASDAQ에는 300여개 딜러들이 마켓메이커로 등록돼 있고, 평균적으로 NASDAQ에 상장된 주식 한 종목 당 14개 마켓메이커들이 마켓메이킹을 하고 있다. NASDAQ마켓메이커들은 NASDAQ의 직원이나 자회사가 아니지만 마켓메이킹 행위를 성공적으로 수행하면 그에 해당하는 인센티브를 NASDAQ으로부터 받는다.(성공적인 마켓메이킹의 의미는 뒤에서 설명을 하도록 하겠다.)

NYSE의 스페셜리스트들은 서로 경쟁관계가 아니다. 하지만 NASDAQ 에서 마켓메이킹을 하는 딜러들은 경쟁관계다. 더 정확히는 아주 살벌한 경쟁관계다. 각 마켓메이커들은 고유의 마켓메이킹 알고리듬을 만들어서 다른 마켓메이커들의 알고리듬과 경쟁을 한다. NASDAQ에서는 이런 마켓메이커들의 경쟁을 통해 주식 거래가격이 형성된다.

미국 주식시장은 다른 나라에 비해 매우 복잡하다. 미국에는 NYSE와 NASDAQ 외에도 50여개의 주식시장이 있고, 같은 종목의 주식도 복수의 주식시장에서 거래가 되고 있다. 이 50여개 거래소 중에는 NASDAQ 형태의 거래소가 여러 개 있다. 지금부터 이 글에서 ‘주식거래소’는 NASDAQ 형태의 거래소만을 의미하고 ‘마켓메이커’도 NASDAQ 형태의 거래소에 마켓메이커로 등록된 딜러들로 국한하기로 한다.
...
https://www.coindeskkorea.com/__trashed-4/